عادت الخطوط المتقطعة في المنطقة للظهور من جديد، واستجابة للتوسع الحاد في الفروق في عوائد السندات السيادية في إيطاليا ودول أخرى، عقد البنك المركزي الأوروبي اجتماعًا طارئًا يوم الأربعاء، وقرر مجلس إدارته العمل على تصميم تسهيلات جديدة لمعالجة “مخاطر التقسيم”، أو الفكرة القائلة بأن تأثير السياسة النقدية على تسعة عشر دولة في منطقة اليورو قد يختلف على نطاق واسع، مع احتمال حدوث عواقب مزعزعة للاستقرار.
الأخطار حقيقية. ارتفعت العوائد طويلة الأجل الإيطالية من أقل من 1٪ في بداية العام إلى أكثر من 4٪ في الأيام الأخيرة، لكن مخاطر الانقسام ليست المشكلة الخطيرة الوحيدة التي يواجهها البنك المركزي الأوروبي. النسبة المئوية، وهي مستوى مشابه للولايات المتحدة، ولكن على عكس الاحتياطي الفيدرالي، يخطط البنك المركزي الأوروبي للانتظار حتى الشهر المقبل لبدء رفع أسعار الفائدة، وهذا التقصير من قبل الاحتياطي الفيدرالي والبنوك المركزية الأخرى يرجع إلى أسباب متنوعة لوجود ركود في أسواق العمل والسلع في منطقة اليورو أكثر منه في الولايات المتحدة لأن تعافي المنطقة من كوفيد كان أبطأ.
تعتبر صدمات العرض، بما في ذلك ارتفاع أسعار الطاقة وصدمات السلع الأخرى في أعقاب الغزو الروسي لأوكرانيا، عاملاً أكبر من الطلب الكلي المفرط الذي يقود التضخم في منطقة اليورو، ونمو الأجور أكثر تواضعًا مما هو عليه في الولايات المتحدة، والارتفاع في الأساس أدنى.
تشكل صدمات العرض التي تقلل النمو وتؤدي إلى التضخم معضلة لجميع البنوك المركزية، ولمنع توقعات التضخم من الخروج عن السيطرة، يجب عليهم تطبيع السياسة النقدية بشكل أسرع، لكن هذا يخاطر بهبوط حاد للاقتصاد، مع الركود وارتفاع البطالة، على من ناحية أخرى، إذا كانت البنوك تهتم أيضًا بالنمو الاقتصادي، فقد تعود الوظائف – كما يفعل البنك المركزي الأوروبي، على الرغم من تفويضه الوحيد بشأن استقرار الأسعار – إلى السياسة العادية بشكل أبطأ وتخاطر بابتعاد التضخم عن توقعاته.
تتعرض الولايات المتحدة وبريطانيا حاليًا لخطر الهبوط الحاد مع قيام بنك الاحتياطي الفيدرالي وبنك إنجلترا بتشديد أسعار الفائدة بشدة، لكن هذا الخطر كبير على الأقل، ومن المحتمل أن يكون أكبر، في منطقة اليورو منه في الولايات المتحدة مع التعافي. من وباء كوفيد كان أكثر ضعفًا في المنطقة، وهو أكثر عرضة لصدمات الطاقة من حرب طويلة في أوكرانيا، ونظراً لاعتماده على الصادرات إلى الصين، فهو أيضًا أكثر عرضة للتباطؤ في النمو الصيني الناجم عن بكين. سياسة صفر كوفيد.
علاوة على ذلك، فإن ضعف اليورو الناتج عن الاختلاف في السياسات النقدية للبنك المركزي الأوروبي والاحتياطي الفيدرالي هو تضخم، والزيادة في تكاليف الاقتراض في البلدان المحيطية في منطقة اليورو أكبر.
تشير بعض المؤشرات المستقبلية، مثل بيانات التصنيع الألمانية، إلى أن المنطقة قد تتجه إلى الركود حتى قبل أن يبدأ البنك المركزي الأوروبي في رفع أسعار الفائدة. في مجلس الإدارة.
تعاني منطقة اليورو من ضعف النمو المحتمل وخلق فرص العمل، ولن يؤدي الهبوط الحاد إلى تفاقم هذه المشكلات فحسب، بل سيزيد من مخاوف السوق بشأن القدرة على تحمل الديون، أو مخاطر الانقسام. وسيعود التركيز إلى “حلقة الهلاك” بين الحكومات المثقلة بالديون والبنوك القابضة، وهي أزمة عجلت في أذهان الكثيرين بأزمة منطقة اليورو قبل عشر سنوات.
تصميم مرفق جديد للتعامل مع مخاطر الانقسام أسهل في القول من فعله. تجادل عقيدة البنك المركزي الأوروبي بأن عمليات الشراء غير المحدودة المحتملة لبعض السندات الحكومية مقبولة فقط إذا كان اتساع هوامش العائد مدفوعة بديناميكيات السوق غير المبررة، ولكن عندما تكون السياسات السيئة بدلاً من الحظ السيئ هي المحرك، يجب أن تأتي مشتريات السندات من البنك المركزي الأوروبي بشروط مرفقة، وهذا هي الطريقة التي تم بها تصميم تسهيلات المعاملات النقدية بالكامل في عام 2012 ولكن لم تطلبها أي حكومة لأنه لم يرغب أحد في قبول الشروط غير المقبولة سياسيًا.
التوسع الأخير في فروق الأسعار الإيطالية وغيرها من الفروق ليس مدفوعًا بذعر المستثمرين غير المنطقي فحسب، بل تعاني إيطاليا أيضًا من انخفاض النمو المحتمل، وعجز مالي كبير، ودين عام ضخم، ربما لا يمكن تحمله، والذي نما خلال الوباء، ويلوح الآن في الأفق ارتفاعًا دائمًا في الديون تكاليف الخدمة. يسحب البنك المركزي الأوروبي سياساته التيسيرية للغاية، لذا فإن خطر “حلقة الموت” أعلى في إيطاليا منه في بقية منطقة اليورو.
قد تسفر الانتخابات الإيطالية العام المقبل عن تحالف يميني تهيمن عليه أحزاب مليئة بالشكوك بشأن اليورو والاتحاد الأوروبي. من الناحية العملية، فإن أي مرفق جديد للبنك المركزي الأوروبي مصمم للإنقاذ قد يجلب ظروفًا غير مقبولة لقادة البلاد الجدد – وأي دول أخرى في منطقة اليورو تتعرض للضغط.
بالنظر إلى التقلبات الحالية في الأسواق المالية، يمكن للمرء أن يتوقع أنه سيختبر بشكل أكبر قدرة البنك المركزي الأوروبي على حماية اتحاد العملات من خلال دعم دول منطقة اليورو الهشة.
بقلم نورييل روبيني، الأستاذ الفخري في كلية ستيرن للأعمال بجامعة نيويورك وكبير الاقتصاديين في أطلس كابيتال.